来源：城投债小哥

近日，云南省康旅控股集团及下属公司发布公告称，拟提前兑付存量债券，但未公告偿还资金来源。据了解，此次提前兑付的债券总额合计为86.53亿元。

个别人士对云南康旅集团提前偿还债券进行了猜测，经云南康旅集团证实，没有所谓的重组，也不会重组，只是通过市场化方式对康旅集团债务结构进行优化，是云南省国资委、云南康旅集团与金融机构共同打造的金融供给侧结构优化的“康旅版”。提前清偿债券，并对短期高成本的债务进行兑付，对所有债权人都有利，是最优的选择，是各方的期盼。相关金融机构表示，本次康旅集团债务结构优化将有效提升投资人对云南省债券的投资信心。

一、云南省国资委：云南康旅集团积极改善债务结构谋发展

2022年9月16日，云南国资委发布《云南康旅集团积极改善债务结构谋发展》，称云南康旅集团转型发展受到影响，云南省采取措施，给予支持，助力企业脱困发展。文中指出，近期云南省国资委、云南康旅集团与金融机构同向发力，通过市场化方式对康旅集团金融供给结构进行全面优化，增加流动性支持，提前清偿高成本债务，改善财务状况，生产经营将逐步提升。

云南省国资委表示，近年来，房地产行业进入深度调整周期，加之疫情反复冲击，云南康旅集团转型发展受到影响，云南省积极采取措施，给予支持，助力企业脱困发展。

云南省还将加大对云南康旅集团政策支持力度，同时企业将继续深化内部改革，聚焦主责主业，全力盘活资产，主动“瘦身健体”，提质增效，增强持续健康发展能力。通过债务优化，加上在绿色环保、文化旅游和健康服务等板块的持续投入，云南康旅集团将在稳定、高效的金融环境下稳健发展。

二、对云南城投债投资有何影响？

首先，在云南康旅已经出现债务逾期、股权冻结、涉及重大诉讼等一系列负面事件的情况下，市场持续担心其债券违约风险，云南康旅存续债券到期收益率亦始终呈现高位震荡的态势。本次提前兑付存量债券和后续推进有关债务重组，短期来看，减轻了云南康旅对当地其他城投平台的拖累，一定程度上打消了市场的担忧和疑虑，缓释了区域城投信用风险。

从省级城投平台来看，2022年3月以来，除云南康旅以外，其他省级城投平台的代表券收益率走势呈震荡下行趋势。云南康旅拟提前兑付完存量债券后预计可以部分修复市场对云南省级城投平台的信心。

从债券市场融资来看，云南省城投债近年来经历了大幅度融资收缩后，有小幅恢复，但整体净融资规模较小，近期净融资小幅转负，区域再融资压力仍然较大。

从到期压力来看，2021和2022年为云南城投债偿债高峰期，今年到期规模为759.7亿元，2023年到期规模显著小于今年。

从其他层级城投平台来看，云南地市级城投平台到期压力逐步增加，到2024年达到最高峰，2024年地市级城投平台集中到期272.52亿元，偿付压力较大。

同时，近年来云南省土地出让收入下滑严重，2021年整体土地出让收入同比下滑近56%，对云南省政府性基金预算收入形成压力，土地财政显著承压。

综合来看，此次云南康旅拟提前兑付债券一定程度可以修复市场对云南省城投平台，特别是省级平台的信心，但云南省宏观基本面依然较弱，土地财政承压，再融资环境仍较紧张，债务率处于全国较高水平，地市级平台仍面临较大压力，对于该区域市场总体保持谨慎的观点不会改变。后续市场会进一步关注云南康旅具体兑付方案及未来债务重组进展。

三、云南康旅或成化债样本

康旅集团本次化债行动，对部分经济较弱的省份国企或城投化解，有非常大的借鉴：

1、本次化解是将部分高成本负债置换为成本较低的负债。由于提前兑付所有存续债券和部分非标，那么可以想象，剩余的低成本融资方式只有银行贷款。因此，商业银行将是本次康旅集团债务化解工作主要的资金来源；

2、本次债务化解规模较大，仅仅依靠康旅集团自身的实力是不够的。根据云南国资官方网站，云南国资对通过市场化方式对康旅集团金融供给结构进行全面优化，增加流动性支持，提前清偿高成本债务。因此，云南国资的支持是本次债务化解成功最重要的因素之一；

3、本次债务化解基本意味着云南康旅会在未来相当一段时间内退出债券市场融资。实际上，云南康旅在2021年以来，也基本没有在债券市场发行债券。对于债券发行人来说，公开市场发行债券，虽然有很多优点，但是缺点也非常明显。主要缺点就是发行人很难控制二级市场债券价格的波动，同时也很难快速消化相关的舆情。而一旦出现负面舆情，那么债券二级市场价格就会大幅波动，进而直接影响一级市场融资乃至银行贷款的发放。而银行贷款可能不会面对如此复杂的情况，因此对于相当一部分弱资质债券发行人来说，与其饱受债券市场各种折磨，不如直接退出债券市场。

云南康旅可能会成为未来一段时间，弱资质省份国企和城投化债的样本：

这种新模式就是在更高层次国资委或者财政部门支持下，通过低成本银行贷款置换高成本债券和非标，以时间换空间。未来债券市场融资环境回暖、企业经营大幅改善的时候，可能再回归债券市场进行融资。在目前的时期里将债券市场的不可控性，转换为银行体系内的相对可控。