随着全国多地化债方案陆续公布，作为市场热度较高的省份之一，云南此轮533亿元再融资债券的资金流向引发市场关注。由于此次化债以缓解区域流动性，降低地方债务率为抓手，云南省部分高估值高利差的城投主体将迎来机会。

据了解，昆明市目前存量城投债规模占云南省整体的45%，且普遍估值较高。在一揽子化债方案下，3家城投主体或受益，凸显一定投资价值，投资者可适当关注。

533亿元特殊再融资债规模不大，或重点解决部分主体流动性风险

据方正固收相关研报显示，昆明存量城投债规模为809亿元，占云南省整体的45%，且普遍估值较高。截止2023年9月15日，昆明1年内到期且票面利率大于5%的债券占省内所有存量债的66%，超过天津，且加权平均估值高达9.5%，其中部分AA+级平台城投债加权平均估值高达10.3%。

从云南此次533亿元再融资化债规模来看，与云南整体城投债约1797.8亿元规模相差较大，完全覆盖区域债务问题不现实，但可以较大缓解部分高估值主体的流动性，其信用利差也将有所收窄，部分主体将迎来布局机会。

财联社结合华福固收首席分析师李清荷在相关研报的观点，对高存量债券、高估值、高流动性和利差分位数高于均值这“四高”的特征，对昆明市以下3家城投主体：云南省铁路投资有限公司（简称云南铁投）、昆明市交通投资有限责任公司（简称昆明交投）和昆明市安居集团有限公司（简称昆明安居）进行了梳理，或具一定投资价值，供投资人参考。

云南铁投整体票息偏高，具备细分投资空间

云南铁投最新2023年半年报数据显示，公司合并报表中总资产793.01亿元，总负债395.85亿元，资产负债率49.92%，近三年维持稳定。偿债能力方面，公司获息倍数5.45倍，表现较好，但短期债务/总债务为17.16%，货币资金/流动负债为40%，表明公司短期偿债压力较大。中诚信国际在最新评级报告中表示，云南铁投受益于政府持续注入的铁路建设专项资金，整体资本实力持续提升，不过受限于往来款和委托贷款占比较高，整体资产质量不佳，利润总额对政府补助及贴息较为依赖。

据企业预警通，该主体目前存续债券共11只，整体规模65.50亿元，全部债券票面利率均高于5%，其中23云铁投MTN001和23云铁投CP001票面利率均高于7%，分别为7.5%和7.2%。另外，该主体短债信用利差高达318.12bp，近三年分位数为55.80%，有一定的细分投资空间。

昆明交投利差分位数高达99%

昆明交投最新半年报数据显示，公司合并报表中总资产1884.48亿元，总负债1120.10亿元，资产负债率59.44%，净利润1.96亿元，较去年同期5.05亿元下滑较大。偿债能力方面，公司获息倍数1.48倍，短期债务/总债务为53.54%，整体表现偏弱。联合资信在最新评级报告中表示，昆明交投业务具有区域专营优势，但公司资产流动性较弱、未来资本支出压力较大、债务规模大且面临较大短期偿付压力。

昆明交投作为昆明市唯一一家AAA级主体，目前公开市场债券融资存量最多，高达147.50亿，同时也是昆明注册资本最高的城投主体，120亿注册资金中，市国资委占股90%，政财政占股10%，实力最为雄厚。据公司公告，9月27日，昆明交投以贴近申购利率区间上限7.49%的票面利率发行10亿元中票，不过认购倍数仅为1倍。

作为市场较为关注的城投主体，昆明交投9月换手率高达60.9%，另外公司存有较多6%以上短券，其中76.5%均将于1年内到期，公司对于资金流动性的需求较为迫切，值得注意的是，昆明交投信用利差近3年分位数高达99%，在此轮化债方案中预计将有所表现。

昆明安居短期融资需求较大，信用利差或存压缩空间

据Wind数据，昆明安居2023半年末，总资产626.94亿元，总负债419.52亿元，资产负债率66.91%，近年来逐步走高。净利润方面，该主体持续亏损，较去年同期仍持续下滑，达到-3.83亿元。公司获息倍数和速动比率分别为0.37和0.32，表现较弱。中诚信国际在6月27日评级报告中表示，公司作为昆明市公租房建设及运营的唯一主体，在保障性安居工程补助、政策支持及资产注入等方面具备一定的竞争优势。但公司受限资产规模较大，存在较大或有负债风险，同时公司债务规模持续攀升，公司流动性偏紧且面临较大的短期偿债压力。

昆明安居存续债券数量共19只，但总体金额不大，为105.87亿元，另有一只1亿美元的中资美元债。公司最近在9月21日以7.80%票面利率发行5.44亿短融，也是公司目前票面利率最高的债券品种，体现公司在流动性上存在一定压力。目前公司1年内到期的债券规模高达77.58亿元，短债信用利差超900bp，远超市场均值，在一揽子化债政策下或存在一定收窄空间。