2024年下半年以来，城投境外债面临陆续到期，债务置换正成为一种选项。

根据《中国经营报》记者的报道，近期一些省份的城投公司正考虑通过发行境内债券来替代境外债务。这一举措的背景是，目前城投公司在境内发行的债券利率持续下降，平均利率约为2.5%，相比之下，城投公司在境外发行的债券利率通常超过5.5%。考虑到其他发行成本，实际利率甚至可能达到8%至10%。“通过低息的境内债置换高息的境外债，将有助于降低城投的融资成本、优化债务结构，进一步推动地方债务的化解。”有业内人士向记者表示。

置换高息债

在2023年底，由于监管政策的调整以及国内城投债券市场的资产稀缺，导致境外城投债受到了市场的热烈追捧。尽管发行境外债券的成本相对较高，但通过这种方式筹集资金仍然非常流行。近期，有业内消息传出，部分地方监管机构已允许使用新发行的境内债券来偿还已有的境外债务，但具体是用于借新还旧还是用于支付利息债务并未明确说明。

与此同时，西南某省的一家城市投资公司发布了一则公告，公开选择负责公司债券和美元债券的券商。根据公告内容，该公司计划新增7.2亿人民币的债券，专门用于置换1亿美元的境外债务。该公司此前已经发行了两只境外债券，其中一只已在2023年底到期，另一只则将在2024年10月8日到期，金额为1亿美元。如果新的境内债券成功发行，将用来定向置换这只即将到期的境外债券。

业界认为，城投境内债置换境外债如果有成功案例出现，对于化债工作继续推进则具有重要的意义。不过，上述公告仅留存数日，该公司便将相关内容撤回，亦未公布撤回原因。记者注意到，2024年以来，城投境内债发行票面利率持续走低，甚至已经降至2.5%以内，城投境外债的平均发行利率在5.5%以上，利差是境内置换境外的主要动力。“我们今年的主要工作就是降低融资的发行成本。”采访中，江苏一家县级城投公司融资部负责人也道出了今年的融资现状。除了压降融资成本之外，该融资部负责人认为，债务结构的差异也驱使平台公司希望将境内债置换境外债。“今年以来，城投境内债的发行期限明显拉长，尤其是3年—5年期的品种，但是境外债的发行期限普遍不超过3年。如果能够通过境内债置换境外债，将有利于优化城投平台的债务期限结构。”

依据Wind数据，截至2024年7月底，中国企业在海外发行的债券总量达到4742笔，总余额高达12842.58亿美元。在这些债券中，中国城市投资债券占据了793笔，总余额为1049.08亿美元，相当于人民币大约7343.56亿元。另据华西证券统计，截至2024年8月12日，存量城投境外债达1025只，合计金额约9307亿元人民币，其中美元债6112亿元，占比近七成，点心债2751亿元，占比约三成。华西证券分析师姜丹表示，当前城投存量境外债中，美元债的占比和票面利率仍然较高。期限方面，存续的城投境外债基本是2027年6月前到期。从到期节奏看，城投境外债将迎来到期高峰，未来一年内的到期金额将超过3000亿元。

根据Wind统计，截至2024年7月末，中资境外债存量为4742只，余额为12842.58亿美元。其中，中资城投债存量793只，余额1049.08亿美元，约合人民币7343.56亿元。另据华西证券统计，截至2024年8月12日，存量城投境外债达1025只，合计金额约9307亿元人民币，其中美元债6112亿元，占比近七成，点心债2751亿元，占比约三成。华西证券分析师姜丹表示，当前城投存量境外债中，美元债的占比和票面利率仍然较高。期限方面，存续的城投境外债基本是2027年6月前到期。从到期节奏看，城投境外债将迎来到期高峰，未来一年内的到期金额将超过3000亿元。

境外债发行尚未减速

在探讨城投公司是否应将境外债务置换为境内债券的问题上，姜丹提出，核心在于权衡节省利息成本与可能的汇兑损失之间的差异，以及发行人是否愿意放弃其在海外市场的融资能力。自今年年初以来，城投公司在国内外市场发行的债券利率差距已经超过了300个基点。这个显著的差异使得城投平台倾向于通过国内发债来降低利息支出，但同时也有部分发行者担心未来审批难度增加，希望保持海外融资渠道。

目前，一些城投公司在实际操作中仍面临诸多疑问，例如是否可以在计划中的场所新增融资，以及这是否涉及资金的跨境流动等。据了解，根据现行对于中国公司在海外发债的监管体系，中国企业若想在海外发行债券，需要同时接受国内外的双重监管：不仅要在国内向国家发改委提交外债登记备案申请、向外汇管理局申请资金出境或回流许可，还需获得拟上市交易所的批准。

尽管存在将境内债券替换为境外债务的需求，但据观察，今年以来城投公司在海外的债券发行活动并未减缓。根据中诚信国际提供的数据，2024年前七个月，城投公司海外债券发行总额达到了274.57亿美元，比去年同期增长了70.92%。

国联固收团队研究数据显示，截至2024年8月15日，大部分地区的城投境外债发行规模同比都出现了显著增长，仅浙江和陕西的发行规模分别同比下滑25%和96%。聚焦于重点化债省市，重庆和广西分别发行了65.47亿元和28.23亿元，同比分别增长41%和257%；云南发行了21.33亿元，与去年同期变化不大；宁夏、辽宁、贵州和天津等地则较去年同期缩量明显，境外债融资收紧力度或较大。

根据中诚信国际研究院研究员王肖梦的深入分析，当前城投企业面临的境外债券发行压力主要源自三个方面。首先，由于城投公司境外债务批准文件的有效期限定为一年，因此那些在2023年获得批准的企业必须在年底前完成发行任务，这导致部分公司选择推迟发行，从而使得发行活动集中在特定时期。其次，随着现有债务逐渐到期，城投公司需要通过新发行的债券来偿还旧债，即所谓的“借新还旧”。据统计，从年初至7月份，用于再融资目的而发行的城投海外债券比例比去年增加了5.63个百分点，这表明许多城投公司宁愿承担更高的资金成本也要维持其在国际市场上的资金流动性，以避免因外部融资渠道收紧带来的影响。最后，在国内融资环境较为紧张的情况下，越来越多的城投公司开始寻求海外市场的支持。特别是在过去的七个月里，首次尝试在海外发债的城市投资平台中有超过七成来自区县级别，并且这些主体中有一半以上获得了AA+或AA等级的信用评级。

此外，王肖梦还指出，随着对海外债务管理政策的不断加强，未来城投企业获取新的外债批准将变得更加困难，尤其是对于基层政府支持下的小型城投实体而言，可能会面临更严格的限制甚至完全停止此类操作的可能性。鉴于此预期变化，一些已经取得许可但尚未使用的城投单位正加快步伐利用现有额度进行筹资活动，这也间接促进了近期内整体发行量的增长。观察人士发现，从发行结构的角度分析，城市投资境外债务的直接发行比例有了显著的增长。国联固定收益团队的研究数据显示，2024年的前8个月（截至8月15日），城市投资境外债务（包括点心债和美元债）的直接发行总额达到了1079.5亿元人民币，其占比从38.57%增加到了52.02%。这一变化可能表明，在城投融资环境趋紧的背景下，境外发债对发行人资质的要求正在逐步提高。因为那些信用评级较高的城投平台在境外市场发债时，往往不需要依赖备用信用证来增强信用，而是可以直接进行发行。

特别值得一提的是，由于364天及以下的短期境外债务发行程序相对简便，2023年下半年以来，随着城市投资内部融资渠道的持续紧缩，城市投资企业发行的“364天境外债”的规模显著增加，并且成本较高。为了应对部分企业利用政策漏洞进行大规模高成本借贷的问题，监管部门在今年1月份开始限制某些省份发行“364天境外债”。

来源：中国经营报